剑桥美国经济史-第22部分

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第二次世界大战及其后果（1）
美国参加第二次世界大战时，联邦政府又想办法将储蓄流量转变为战争资金。战争促使政府尽最大努力转变资源用途，当时使用的资源在数量上确实比以往和以后的战争都要大，战争期间的累计支出相当于年国民收入的3倍。尽管税收增多提高了收入，使其可以支付60％的支出，政府仍然面临着两难困境，不得不借款。如果公众不相信政府有可靠的融资计划，投资者就会去购买高利率的债券，而这会提高战争成本。当时采取的策略是施加了一系列控制，以保证财政部以较低的利率借到款项，从而盯住利率水平。随着放弃中立国的地位，1942年4月美联储宣称它将购买所有的短期国库券以维持不高于3/8个点的利率（见图）。债券利率保持在。这一上限表示政府决心保持较低的长期通货膨胀率，即使有必要进行货币创造。因此，通货膨胀率降低了（见图），政府成功地出售了7个战争公债（War　Loan）和一个胜利公债（Victory　Loan）。
　　政府要求降低消费耐用品的生产的规定使得消费者的支出转向政府债券。1941年夏天，政府发布了第一道限制令，禁止生产汽车、卡车、冰箱、洗衣机和其他家用电器。这些产品的生产厂家不得不转而生产军需品。战争期间，商品的缺乏促使消费信贷减少。由于建筑材料的缺乏以及没有把家庭建筑计划列入优先发展规划，大多数的家用建筑工程都停止了。对新产品生产的限制以及高涨的需求，使得耐用品以及没有受到控制的产品的价格都被抬高。通货膨胀促使联邦政府于1942年4月出台了《最高价格通用规管法》（General　Maximum　Price　Regulation）。后来，又采取广泛的配给制，进一步配合价格控制和价格管理措施的实施。通过限制支出，货币需求的增长速度得到控制，使得政府在创造较少的货币的条件下，可以获得同样规模的资源。
　　第二次世界大战将资金从私营部门撤出，并重新建立了金融中介的证券组合。监管者督促金融中介更多地投资于政府债券，他们的工作也减轻了。对于商业银行而言，一旦证券价格抬高，就几乎失去了保持大量超额准备金的动力。那些支付利率型的证券不会因为价格变动产生风险，基本上能够满足商业银行的流动性需要。尽管降低了超额准备金的要求，但是在管制经济条件下，银行不能轻易地扩大支出。相反，新的银行投资中有90％是美国政府的债务。储蓄贷款协会和人寿保险公司也将大量资金蜂拥投向国债。
　　货币和资本市场在战争期间被榨取得一干二净。商业票据市场不存在了。1939—1945年，优质的企业债券每年都在减少。联邦政府将保证金要求从40％提高到100％，中止了对投资者的贷款，纽约证券交易所的交易规模甚至下降到低于萧条时期的水平。市场缺乏活力使证券交易委员会被称为一个“无关紧要”的机构，其职员中有1/3暂时辞职而转为军队服务。
　　根据第一次世界大战的经验，人们相信，第二次世界大战之后将出现短暂繁荣，随后陷入艰苦的衰退时期。但实际上，只在1945年军队大规模复员时，出现过短暂的萧条。从战时生产到和平时期生产的迅速转变，使经济出现了3年持续增长。1946年价格控制减弱，通货膨胀率立即提高，这在很大程度上是货币流通速度增加的结果，而不是货币基础增加的结果。和平时期出现的通货膨胀为盯住利率提出了新困难，于是1948年联邦政府第二次提高了准备金率。尽管这一政策加速了1948—1949年的经济衰退，但是它同时抑制了通货膨胀及其对联邦银行的利率政策带来的威胁。有些观察家认为，联邦政府维持低的利率，是为了最小化对财政部的偿债成本。但是，回想20世纪30年代的经历，联邦政府担心的应是对于那些持有大量长期政府债券的银行而言，利率的上升会引起其大规模的资产损失。而在战后继续实施盯住政策使银行可以降低这样的风险。
　　盯住政策之所以是一种可以说服公众的政策，是因为1946年政府预算的平衡以及1947—1948年政府预算的盈余表明政府不会再发行债务了。随着1950年6月朝鲜战争的爆发，公众对通货膨胀的预期改变了。更高的债券收益率要求联邦政府出面支持证券价格，这意味着盯住政策将带来重大的货币扩张效果。国会对财政部施压的结果是，在1951年3月，出台了《财政部—联邦储备体系协定》（Treasury　Federal　Reserve　Accord）。这一协定允许联邦储备体系放弃对债券价格的支持。为了保护债券持有者，财政部将可上市交易的长期债券与具有更高收益率的非上市交易的债券互相转换，这种做法使财政部承担了部分损失。最终，利率逐步提高，联邦储备体系重新获得了制定货币政策的独立地位。书包　网　。　想看书来

第二次世界大战及其后果（2）
新政的高潮，1951—1971年
　　战后的融资途径
　　在不稳定的20年——包括战争期间以及战争以后——的经济衰退之后，美国经济开始进入新的繁荣时期。采取固定汇率制的布雷顿森林体系使政府预算得以平衡，而谨慎的货币政策促成了将近20年的增长和低通货膨胀率。尽管金融部门能够满足经济需要，税收制度和其他鼓励性制度还是改变了资金从储蓄者转移到借款者的渠道。图和图说明在新政期间，商业银行、互助储蓄银行和人寿保险公司在融资渠道方面的相对重要性降低了。新政的受益集团，包括储蓄贷款协会、金融公司、养老基金、互助基金，则获取了大部分资金流。
　　尽管人们一致认为新政期间的管制起到了稳定金融系统的效果，货币政策、财政政策以及缺乏严重的外部冲击也是解释大多数金融系统成绩的重要原因。　在《财政部—联邦储备体系协定》实施以后，联邦储备体系重新获得了独立性，它追求逆向操作的政策，以名义利率为调节目标实施其反周期政策。经济衰退开始减速，通货膨胀率也降低了（见图）。直到20世纪60年代早期，当较小的财政赤字成为常态时，联邦政府预算大致平衡了。战后，联邦政府从货币和资本市场撤出，这使私人融资渠道得以恢复。
　　战时期间，企业被排除在金融市场之外，它们的大部分资金是依靠内源融资筹集的。在战后第一个20年，债务融资占公司融资总额的比重从15％上升到30％，恢复到了20世纪20年代早期的普遍水平。但同时，股权融资的使用降到了历史上的低点，股权融资在公司融资总额中所占的比重从5％降到了2％。公司更多地向依靠债务融资转变可能是考虑到发行证券的成本尤其是税收问题。20世纪40年代之前，税收体制对公司融资没有产生强有力的影响。但是战时期间，公司税率的上升使投资者有动力持有那些融资企业的股份，企业借款者享有的真正的税后收益率非常低。
　　企业战后借款的增加在很大程度上反映了对战前水平的恢复，家庭借款同企业一样也增加了。但是借款增加的幅度大大超过了战前水平，1952年家庭借款额尚为GNP的25％，1970年则几乎上升到50％。20世纪50年代早期，尽管富裕的家庭购买股票和债券，但大多数家庭的投资选择仍非常有限，仅限于把钱存入银行和存贷机构，或者购买将保险和低利率的储蓄结合起来的人寿保险。专家经营的保险金以及互助基金的迅速兴起扩大了居民的选择范围。这些金融中介共同管理资金，允许投资者购买多样化的证券组合资产。如果居民的这些证券组合中包含了保险基金，则证券投资组合会享受明显的税收优惠。
　　

实施新政时的商业银行（1）
曾在金融中介领域占主导地位的商业银行发现，它们在金融体系中的地位遭到侵蚀。但是它们受到新政实施的制度规则的保护，新政不仅限制它们之间展开竞争，而且限制那些较少受到管制的金融中介和商业银行竞争。
　　在20世纪30年代的普遍性危机之后不久，二战期间银行出售政府债券的动力非常强，这使银行对证券组合的投资策略比较保守。目前，对贷款的需求上升，银行可以扩大向外借款。1950年，证券在它们的资产总额中所占的比重为50％。20年以后，这一比重下降到25％，被具有较高收益的贷款代替。但即使这样，商业银行也在商业借贷领域中失去了自己的阵地。竞争来自金融公司和兴盛的商业票据市场。从总体上看，到20世纪60年代早期，银行贷款只提供了公司所需总借款中的19％。银行寻求更多的抵押贷款和消费者贷款，但联邦政府对储蓄贷款协会、制造商和零售商的优惠政策，使它们成为银行有力的竞争对手。
　　尽管对活期储蓄禁止支付利息的规定为商业银行带来了廉价的资金来源，但许多顾客还是转移到储蓄贷款协会开立能够支付利息的账户，或者购买国债，或者使用商业票据。为了吸引新的账户，银行提供一系列的免费服务，获取一些隐含的利益。新客户是公认的“免费受益者”（free　toaster）。但这些刺激手段收效甚微，银行只好更多地依赖定期储蓄，1966年，银行定期储蓄的规模第一次超过了活期储蓄。
　　对于货币中心银行而言，资金压力尤其突出。　1961年，这一压力引起了可转让的存款凭证（Negotiable　Certificate　of　Deposit，CD）的诞生。可转让的存款凭证是由纽约第一国家城市银行（First　National　City　Bank　of　New　York）创造的，其最小发行单位为100万美元，并按照市场利率支付利息，在全国范围内的企业融资途径中，它成为了国库券和商业票据的竞争对手。使用可转让的存款凭证要求进行更为谨慎的成本管理，从而为商业银行带来了缓慢的转变。20世纪60年代后期的通货膨胀推动市场利率突破了《Q条例》所设置的利率上限，低成本的资本很快就消失了。银行从存于欧洲的非美国银行的美元市场以及证券回购协议中寻求资金。大型企业转向利率不受限制的商业票据市场。尽管存在这些问题，新政还是有助于商业银行赢得较好的收益率。贷款损失很低，银行破产也成为少见的事件。在这20年内，每年破产的银行不足10家，并且都是小银行（见图）。
　　1950年，账户的保险费用提高到10　000美元，从那时起，银行负债的保险费用就逐渐上升。大多数大型银行都没有像最初采取存款保险制度时那样对提高的账户保险费进行拒付。这些银行在既定的保险费用折扣下，接受了费用提高这一事实，而正是保险费用的提高使得较小的银行以及存贷机构获得了比大型银行更高的补贴。由于联邦监管当局致力于控制风险，他们没有能够控制住保险费用从1966年的15　000美元上涨到1969年的20　000美元，这提高了保险的实际价值。保险费用的日益提高以及个人对多重账户的利用结合在一起，导致了更高的费用。1940年，在被保险的银行中只有40％的存款受到联邦存款保险公司的担保，这一比例在1970年上升至64％。当联邦存款保险公司的保险基金相对于被保险的存款下降的时候，无论国会还是公众都没有过多的担忧，因为似乎没有银行处于崩溃的危险中。
　　商业银行在传统业务领域里面临着更为激烈的竞争，它们发现它们扩张业务和多样化经营的能力受到管制。银行系统的结构几乎僵化，在差不多20年里，商业银行的数目稳定地保持在14　000家左右，各州都限制分支机构的设立，几乎没有哪个州放松管制。1951年，17个州只允许单一制银行存在，17个州允许自由跨州设立分支机构，这种状况一直到1967年才稍有改变，当时只允许设立单一制银行的州有14个，而对设立分支机构不加限制的州有19个。在银行试图通过兼并和收购的方式获得发展时，国会于1960年通过了《银行兼并法》（Bank　Merger　Act），赋予联邦银行监管者可以阻止兼并的权力。司法部对自身权力的丧失一直耿耿于怀，同时不满意银行监管者“松弛”的监管纪律，他们开始受理几个关于阻止兼并的诉讼案件。司法部坚定的反托拉斯的立场得到了最高法院的支持，当时最高法院在美国诉费城国家银行案中宣布商业银行要遵守《克莱顿法》。为了达到反托拉斯的目的，最高法院将“相关的商业群体”界定为代表商业银行的一个服务群体。因此，尽管银行面临着其他金融中介的竞争，仍然被视为一个独立的、从法律上仅限于在当地市场开展业务的行业。国会接受了法院在1966年《银行兼并法》中的结论，这一兼并法案认为银行业务适用于1890年的《谢尔曼法》以及1914年的《克莱顿法》，并认为如果兼并“对竞争有实质的削弱作用”，就应该禁止兼并。司法部将对任何市场占有率超过5％的银行进行审查的承诺，阻止了许多兼并者和收购者的脚步。　。。

实施新政时的商业银行（2）
反托拉斯并没有阻止银行的竞争者侵入银行的传统业务市场。当商业银行试图向新的领域扩张的时候，它们遇到了这些领域的企业的强烈反抗。旅行社、数据处理公司、保险机构、装甲车公司以及投资咨询公司通过法律途径反抗商业银行，法律规定银行应被限制在一个较小的活动领域。面对这种状况，商业银行转而求助于银行控股公司的形式。一个注册的银行控股公司能够收购多家在法律上具备从事非银行业务资格的银行及其附属机构。由于银行的竞争者抱怨银行控股公司的扩张，国会于1956年通过了《银行控股公司法》（Bank　Holding　pany　Act），将银行控股公司置于联邦储备委员会的监管之下，由联邦储备委员会决定哪些关联金融活动是被允许的。将银行控股公司界定为拥有两个或更多银行的组织，为那些单一型的银行控股公司提供了机遇。　这些银行控股公司将提供各种金融服务的公司联合起来，绕过某些监管，寻求获得规模经济和范围经济。针对这些带有欺骗性的行为，国会于1970年通过了《银行控股公司法》，将只有一家银行的银行控股公司也置于联邦储备委员会的管理之下。银行控股公司运动给银行业组织带来了显著的改变。到1976年，在所有银行中有26％的所有权掌握在控股公司手中，它们控制了50％的银行办事处和66％的银行储蓄存款。正如在20世纪20年代一样，大型银行逐渐演变成不同性质的机构，为整个国家和世界提供多样化服务。
　　储蓄贷款协会的兴起
　　战后，迅速增长的储蓄贷款协会成为商业银行强有力的竞争者，如果我们不考虑作为第二大储蓄机构的互助储蓄银行。新政为它们带来的好处提高了它们在流动资金市场上的份额。尽管储蓄贷款协会对活期存款和定期存款支付利息的做法不会完全替代商业银行对活期储蓄支付很少利息的做法，但还是吸引了小型储蓄者。为了和受到联邦储蓄与保险公司保险的银行进行竞争，更多的储蓄贷款协会加入了联邦储蓄与贷款保险公司的保险，并且存贷机构的数目从1950年的43％上升到1970年的71％。
　　很多方面的因素促使大多数储蓄贷款协会将资金投向不动产贷款领域。1964年前，联邦政府只允许储蓄贷款协会向外进行抵押贷款。尽管抵押市场较低的违约率使得抵押贷款成为有吸引力的资产，但是抵押贷款的同质性使其缺乏流动性。为了克服这一缺点并鼓励更多的抵押贷款，成立了联邦国家抵押协会，专门从贷款者和所有权者那里购买抵押品。20世纪60年代，联邦住房贷款银行委员会也大大增加了对抵押业的预付款项，从而鼓励了抵押市场的扩张。由于这些有利因素，储蓄贷款协会成为抵押贷款的贷方。1950年，储蓄贷款协会的抵押贷款在所有抵押债务中所占的比重为1/4，1970年这一数目上升到40％。
　　特别是，新政限制竞争的政策保护了存贷机构。新政的有关规定限制银行向距离存贷机构办事处一定距离的地方贷款，限制新的银行机构进入，限制建立分支机构。在这样的环境里，典型的存贷机构以小型互助储蓄贷款机构的形式运行。互助储蓄贷款机构的一般运行规则被描述为“3—6—3”，即以3％的利率接受储蓄，以6％的利率借出贷款，在下午3点停止营业。整个20世纪50年代以及60年代早期稳定的利率为这些中介机构带来了繁荣，虽然它们缺乏多样化的证券组合，并且在其存折账户和30年的抵押品之间存在着严重的到期期限不匹配的问题。在这期间，破产的储蓄贷款协会只有13个，130个储蓄贷款协会促进了1934年到1979年的兼并活动，只花费了联邦储蓄与贷款保险公司亿美元。
　　尽管新政建立了一个稳定发展、结构合理的存贷行业，竞争逐渐改变了这一行业的结构。20世纪60年代，当储蓄贷款协会中的大多数仍然以互助机构的形式存在时，股票协会却迅速发展，它们更关注利润，而不是自助的形式。对产品多样化和地域多元化的限制促使储蓄贷款协会控股公司形成。第一个储蓄贷款协会控股公司是建立于1955年的西方巨型金融公司（the　Great　Western　Financial　Corporation）。到1966年，98家控股公司控制了134个储蓄贷款协会及这一行业13％的资产。它们将对众多储蓄贷款协会的管理集中起来，并增加了保险、不动产以及产权保险等附属机构。这些规模更大、更具进取性的控股公司，能够更为容易地筹集到资本，并敢于从事一些违规的活动。受到竞争威胁的存贷机构和联邦住房贷款银行委员会说服国会于1959年通过了《斯彭斯法》（Spence　Act），仿照监管银行控股公司的模式，将储蓄贷款协会的控股公司置于监管之下。
　　人寿保险、退休金以及互助基金
　　第二次世界大战末期，几乎没有保险金计划。1950年，只有15％的劳动力列入私营雇主的保险金计划之内，但是到1970年，这一比率翻了一番，达到31％。税收激励措施将保险计划的捐资视为雇主可扣税的费用和雇员退休前的免税收入，这推动了保险金计划的扩张。保险基金从以前次要的中介转变为金融市场重要的竞争者，从图和图中我们可以看到这种改变。保险基金的主要投资方向仍然是债务工具，但是它们庞大的规模使得它们成为证券市场重要的机构投资者。到1960年，它们收购的公司股票在金融机构净购买额中所占的比重超过了一半。
　　20世纪50年代，日益上升的股市带来了互助基金的恢复。发展最快的是开放式互助基金，20世纪30年代那场灾难摧毁了许多当时更为普遍的封闭式基金，但开放式互助基金却存活下来了。在一些热心的销售商的推动下，开放式基金吸引了许多小型投资者。在这个时期，互助基金几乎是投资者持有更多样化资产组合的唯一途径。尽管互助基金不能享有保险基金那样的税收优惠，但互助基金为投资者提供了流动性。
　　人寿保险公司也处于持续发展中，但是它们的部分阵地被保险基金和互助基金占有。20世纪60年代，各州对人寿保险公司的监管发生了变化，众多人寿保险公司被允许在某种程度上提高它们资产组合中证券的分量。就像商业银行一样，在战后的头20年，人寿保险公司也处于不断增长中，是发展正常的盈利性机构，尽管它们的相对地位有所下降。
　　互助基金、养老基金以及人寿保险公司的发展提高了金融市场的效率。这些机构投资者的研究能力以及理论水平都提高了，它们在一级和二级市场上成批购买证券，降低了交易成本和信息成本，从而缩小了销售价格和交易价格之间的利差。
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资本市场的复兴（1）
战后经济的稳步发展以及公司扩张对资金需求的增加使资本市场得以恢复。曾经受到大萧条打击和新政管制的证券发行，战后也得以恢复。1954年，道琼斯平均指数达到了其在1929年的高峰，1963年纳斯达克市场的规模终于超过了1929年的水平。图显示了从二战末到20世纪60年代中期资本市场的发展。这一时期由于市场的繁荣，而被称为“戈戈舞”（go　go）年代。
　　《格拉斯斯蒂高尔法》使商业银行被排除在资本市场之外，而允许那些按照狭义界定的投资银行在市场上调动资本。但是，重新兴起的资本市场对新政实施者提出了挑战。1947年，司法部发文谴责17个最大的投资银行以及投资银行家协会违背了《谢尔曼反托拉斯法》，引起了美国诉亨利·S·摩根（Henry　）等人的案件。这些银行家被指控串谋欺骗发行者和贷款者。保险合同中固定价格的条款被认定是不合法的，司法部认为保险价格应该实行强制性拍卖定价。相比而言，证券交易委员会则并不认为金融部门的这些做法是对竞争的非法限制，只是一种将发行新证券的投资所集中起来的方法而已。1953年，这一案件忽然被中止，主要是由于证据不足，这一带有偏见的指控才被解除，这使司法部不可能重新受理这一案件。司法部的失败使得它们监管华尔街的努力宣告结束。由于新闻记者的渲染，18世纪与19世纪之交时，华尔街在人们眼中的形象是一个高高在上的带有垄断性质的投资银行家。
　　在20世纪50年代和60年代初证券市场的繁荣时期，证券交易委员会扮演着一个并不重要的角色。艾森豪威尔政府将证券交易委员会的人员削减到其在新政时期最多人数的一半。尽管1933年的《证券法》规定，对新发行证券审批注册的时间为20天，但在1969年，这一期限延长至65天。伴随着证券交易所和纳斯达克市场的自我约束的加强，关于欺诈行为的调查减少了，对市场的监管也有所放松。公众和国会又重新支持恢复对交易所的监管，因为他们发现美国股票交易所（American　Stock　Exchange，AMEX）的交易商公然违背监管者制定的法律。　［21］　肯尼迪政府支持扩大证券交易委员会的监管范围，在1964年通过的《证券法修正案》中证券交易委员会的权力得到了加强。尽管证券交易委员会提高了其管理能力，但仍然赶不上迅速发展的市场的步伐。
　　大型投资银行在20世纪的萧条中存活下来，并在二战以后迅速发展，最大的券商梅里尔·林奇公司（Merrill　Lynch）就是新兴繁荣市场的典型代表。该公司通过培训销售人员和发展研究机构，不断地为小型投资者购买质量上乘的证券。尽管小型投资者返回到市场中去，但华尔街的重要参与者仍然是机构投资者，包括互助基金、信托、保险基金以及保险公司，它们在证券持有和交易中所占的份额提高了。
　　交易所的业务繁荣了，券商费尽精力管理指令的传送。尽管纳斯达克和美国股票交易所仍然是最重要的市场，1967年在所有的美元交易额中，它们占了其中的92％，但是它们仍然被其他快速发展的市场所困扰。1964年，批量交易（10　000股以上）占交易量的2％，1969年这一数字上升到12％。如果专业人士无法处理大额交易，机构投资者就会转移到场外市场（Over　the　Counter　Market，OTC）。场外市场增长的速度异常快，尽管这一市场缺乏严格的订单体制或者专业的拍卖体系。由于纳斯达克实行固定的券商佣金制度，不容许大规模的回扣，使它失去了部分业务。区域性的交易所希望招揽更多的业务，允许回扣和使用场外市场。但是，尽管区域性股票交易所的灵活性更大，仍然面临着竞争压力，并开始走向兼并之路。
　　纳斯达克竭力保持其优势地位。禁止公开上市的公司拥有席位，经过其专业人士的游说，证券交易委员会于1955年通过了《394规则》（后来的《390规则》）来约束上市公司的交易行为，阻止经纪机构放弃场内交易而采用电话交易的方式。《394规则》禁止纳斯达克成员与非成员之间进行纳斯达克交易所证券的买卖。尽管证券交易委员会承担着促进竞争的职责，但是当时，《394规则》没有引起任何机构的反对，也没有在华盛顿引起任何波澜。。　最好的txt下载网

资本市场的复兴（2）
庇护成员单位远离竞争带来了金融市场的无效性。这些成员单位在处理迅速增长的文书工作量方面力不从心，导致了1968—1970年证券市场幕后工作的危机。从1964年到1968年，日交易额上升了250％，股票认证书以及相关的文件成堆累积，政府结算日前无法发送证券的数目也不断增长。虽然1969—1970年的经济衰退减轻了交易所的压力，但是还是有100多个券商交易公司破产清算。面对客户的损失，国会于1970年通过了《证券投资者保护法》（the　Securities　Investor　Protection　Act），为客户账户建立了政府保险制度。
　　新一轮的危机和变革，1970—2000年
　　经济政策和不稳定的经济　二战以后的头20年内，经济呈现出稳定发展态势，这与接下来的20年里经济的波动和危机形成鲜明对比。1971年，对布雷顿森林固定汇率体制的摒弃是一个分界点，因为这种消除通货膨胀外部限制的做法，预示着经济环境和政策制定的改变。
　　布雷顿森林体系的消亡源于越南战争以及美国国内那些没有带来税收增加的社会项目的费用日益上涨。财政预算的赤字有一部分从货币创造那里得到弥补，但这推动了通货膨胀。伴随而生的对支付赤字的平衡导致外国财政部门和央行对美元需求的累积。当这些需求超过了美国黄金持有量的时候，美国以每盎司35美元的价格自由兑换成黄金的能力遭到怀疑。1971年8月延迟兑换美元阻止了美元缓慢流出，浮动汇率的时代正式开始了。
　　尼克松政府担心通货膨胀预期会带来迟滞效应，就采取了控制工资和价格的政策。这一控制措施未能阻止通货膨胀随着货币增长而上升的趋势。1973年石油价格暴涨，通货膨胀在次年就达到了12％（见图）。卡特政府对失业率持续上升的忧虑，削弱了美联储追求反通货膨胀政策的意愿。为适应新环境实施的货币政策纵容了1979年的石油价格冲击对通货膨胀的抬升。政策实施过程中的不可预料因素增加了不确定性，带来了高失业率和高通货膨胀率同时出现的恶果。新政期间承诺建立的稳定低利率的金融体系，遭到了严重的报复性的破坏。
　　在保罗·沃尔克（Paul　Volcker）成为联邦储备委员会的主席之后两个月，美联储对制止通货膨胀的犹豫不决的态度改变了。1979年10月6日星期六，美联储发布了新的操作规则，按照这一规则，银行储备规